财新传媒
位置:博客 > 孙驰 > 在不同语境下谈汇率

在不同语境下谈汇率

伴随着国际贸易的发展,汇率作为各国货币之间的相对价格,一直是国与国之间的一项重要经济议题。同时因为一国的汇率制度会对其他国家产生经济影响,因此,一国在选择汇率制度时往往会受到国内、国外两方面的压力。

在国际贸易发展过程中,汇率的确定方式也经历了多种形式:固定汇率制,目标汇率制,自由汇率制,盯住汇率制等等。虽然不同时期的主流汇率制度不同,但经济学上并没有确定哪种汇率制度具有绝对的优势。汇率作为经济学变量,我们可以从其决定因素和可能影响来分析;同时,汇率制度作为作为一种制度选择,优劣并存。因此,在不同的制度背景和历史发展语境下,各国对汇率制度也有不同的推崇。

在经济学的语境下,汇率是一系列相关联的经济变量中的一个,也可以看作是各国货币的价格。价格的变动本身可以带来其他价格的变动,而其它价格的变动同样可以导致货币相对价格的变动。此外,供求关系的变化也可以导致价格的变动。在这个多维的作用机制下,汇率的变动本身是很难通过简单因果关系来加以描述的。于是在经济学研究中,我们常常假设其他变量不变,来观察两个研究变量之间的变化关系。于是,我们清晰地看到,汇率上升会减少出口增加进口,而汇率下降对出口有利而不利于进口。此外,我们还知道如果汇率不作适当的调整,则国内价格(一般用CPI表示)必须做出相应的调整,直接影响到国内经济。基于这些简单易记的结论,人们往往认为汇率政策是至关重要的,甚至汇率变动本身可以产生绝对性的影响。而事实上,经济学研究的结论有一个非常理想化的前提:其他条件不变。这就决定了在现实中我们几乎是不可能看到与经济学结论一样直接明了的结果。失望吧?其实大可不必,换一个角度来说,就是说汇率的影响在现实中不是那么绝对,多维的现实世界为我们提供了更多的选择。

让我们先从典型的自由浮动汇率制的美国说起,美国在政策不对汇率设定目标区间(至少名以上),同时美联储以国内价格水平的稳定作为其首要目标。这种组合在于让汇率的调整吸收大部分国际贸易及资本流动带来的波动,从而最大程度的减少国际波动对国内价格的影响。汇率变动与国内价格变动之间存在替代关系,为了保证国内价格的独立调整,汇率自由变动是一个有利因素,特别是在开放的世界环境中。这段话从逻辑上和经济传导机制上都没有问题。如果以此为依据要求中国实行自由浮动的汇率制度就有问题了。

在这句话中有几个关系需要分解一下。首先,汇率的变动不仅受到国际贸易的影响还受到资本流动的影响。因此期望汇率变动实现贸易均衡的想法是有缺陷的,汇率变动本身对贸易的影响是有限的,远小于贸易结构及贸易需求本身的影响。同时,汇率变化本身的波动并不必然体现国际贸易的平衡需求,也远不是实现自由浮动就能实现贸易均衡那么简单。美国提供了一个不错的例子:自由浮动汇率与长期贸易赤字并存告诉我们汇率不仅与国际贸易相关。虽然贸易赤字意味着汇率的贬值压力,但是强劲的美元投资和持有意愿维持了强势美元的事实。说得更明白一些,贸易不平衡作为调整汇率水平的理由是不充分的。其次,如果我们可以调整贸易和资本流动来减少对汇率的影响,我们是可能实现稳定汇率,同时不将国际波动传导给国内价格。事实上,美国正是利用美元在国际货币体系中的主导地位,通过资本流入来实现持续强势的美元汇率;同时维持了美联储在国内货币政策上的独立性。

沿着这个思路,对汇率政策的选择不再是一个yes OR no的选择题,而是一组政策选择中的一个部分。我们可以维持对主要贸易国的目标汇率,同时通过不同的经常账户和资本账户流动组合来维持目标汇率的实现。以中国目前的情况为例,中国面临巨大的贸易顺差和一定的资本流入。贸易顺差导致了国际上要求人民币升值的巨大呼声,对人民币形成了升值的政治压力。这一点很好理解,好比两个用两种货币做交易,一个人不停的卖东西给另一个人,但基本不买对方的东西,时间长了,第二个人感觉自己兜里的钱越来越少,而手里的东西又不能用来交换,于是很生气,要求通过调整两种货币的兑换比率来实现价格对需求的影响。这是一种办法,但并不是唯一的办法,一种更加积极的办法是创造需求。如果外国增加对中国出口产品的种类,也许我们会进口更多;同时,如果我国的进口税率下调,我们的进口品消费也会提高,而这些手段都不以汇率变动为条件,但会最终影响贸易均衡。

汇率的调整是一种类似零和的游戏,而第二种手段可以进一步的深化国际贸易形成更大的多赢局面。然后再来看看资本流动的影响,资本流入带来汇率上升的压力,而汇率上升本身会吸引更多的投机性资本流入。如果允许汇率自由波动,资本流动本身会加剧汇率的波动性,而汇率的过度波动对于贸易以及一国的经济稳定都是有害的。因此,稳定汇率与资本流动并不冲突。非但不冲突,稳定汇率还有助于吸引非投机性的长期资本流动。还以中国为例,即使没有汇率升值的收益,高经济增长带来的高回报率也足以吸引大量的资本流入,如果没有资本流入以及投资方面的限制,相信可以很大程度上抵消我国的巨额外汇储备。换句话说,是绕了一个圈子又将钱用回到了国内的经济发展上。

上面论述了稳定汇率政策的可行性,但这种可行不是没有成本的。我们也无须回避。回到2002年,也许我会写下不同的文字,主张实行浮动汇率制,加大市场在经济中的导向作用,更好的调节国际需求与国内需求的平衡。但错过的时机已经导致了不一样的局面,我们面对巨额的外汇储备,面对大量的出口型企业,面对投机性资本的蠢蠢欲动。汇率政策调整的成本已经大大增加了,迟到的政策也许会是错误时间的另一个错误选择。如果我们可以通过前面提到的非汇率的其他调整让汇率重新回到非单向预期状态,也许我们又将获得一次汇率政策的调整时机。

汇率政策的选择不是一个是非题,在不同的语境下我们对汇率的选择可以是不同的。就好比利率作为货币政策的一个重要手段,其调整的时机选择将决定其调整的最终正确性。当我们讨论汇率时请加上语境。

推荐 8